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Rating-Check: ApolloProMovie Filmproduktion

Angebote unter der Lupe!

Ab dieser Ausgabe wird FINANZWELT regelmäßig Ratings von Fonds bzw. Fondsgesellschaften veröffentlichen. Den Start macht die Ottobrunner CHORUS GmbH mit ihrer aktuellen Beteiligung ApolloProMOvie. Als Novum unterzogen die CHORUS-Geschäftsführer Karsten Mieth und Peter Heidecker zusätzlich zum Fonds auch die Unternehmensgruppe einem eingehenden Rating. Die Ratings werden dabei von der Rating Services AG durchgeführt, der führenden mittelständischen Rating-Agentur in Deutschland. Die Gesellschaft wurde 1999 durch den Verband der Bayerischen Wirtschaft gegründet und hat bislang rund 100 Ratings durchgeführt – 30 davon veröffentlicht.

Die Bewertung von Unternehmen und Anleihen hat – ausgehend von den USA – eine über 100-jährige Tradition. Diese wird von den marktführenden internationalen Agenturen Moody’s, Standard & Poors und Fitch im Bereich der großen börsennotierten Unternehmen beherrscht.

Seit einiger Zeit wird jedoch auch der Mittelstand, bedingt durch die Vorbereitung auf Basel II und wegen der Veränderungen in der deutschen Kreditwirtschaft, mit dem Thema Rating konfrontiert. Zunächst in Form des so genannten Bankenratings, darüber hinaus wegen der Notwendigkeit, alternative Finanzierungsmodelle zu implementieren.

Ratings mittelständischer Unternehmen unterscheiden sich sowohl methodisch als auch vom Know-how der Analysten deutlich von denjenigen der internationalen Agenturen. Nicht zuletzt müssen auch der Aufwand und damit die Kosten der mittelständischen Unternehmen angemessen, d.h. wesentlich geringer als im oberen Segment sein. Dies stellt eine besondere Herausforderung dar, weil die Komplexität im Mittelstand mitunter nicht geringer ist als bei großen unternationalen Unternehmen.

Initiative der Verbände

Die Rating Services AG (RS AG) führt seit 1999 Ratings im Mittelstandssegment durch. Initiiert wurde die Gesellschaft durch den Verband der Bayerischen Wirtschaft. Ausgelöst wurde die Initiative durch die Basel II Aktivitäten und die Änderungen in der deutschen Kreditwirtschaft. Ein Schwerpunkt ist dementsprechend die Bewertung mittelständischer Unternehmen hinsichtlich ihrer Zukunftsfähigkeit. Die Beurteilung der Zukunftsfähigkeit beinhaltet die Bewertung der Bonität, geht aber deutlich darüber hinaus, weil es in der Praxis unserer Wirtschaft Konstellationen gibt, wo trotz guter Bonität die Zukunftsfähigkeit stark beeinträchtigt und der Fortbestand deutlich gefährdet ist. Die Rating Services ist mit über 100 durchgeführten und über 30 veröffentlichten Ratings nicht nur Marktführer im Mittelstandssegment, sondern hat auch entscheidende Impulse für die Entwicklung der Ratingkultur in Deutschland gesetzt. Dazu gehören sowohl Initiativen zur Qualifizierung von Rating-Analysten und -Advisor mit universitären Abschlüssen als auch die Entwicklung der Rating Software R@Software, die den höchsten Verbreitungsgrad im Markt aufweisen kann. Viele dieser Aktivitäten haben ihre Nachahmer gefunden, was einerseits ärgerlich ist andererseits jedoch eindrucksvoll die Richtigkeit des eingeschlagenen Weges beweist. Zudem ist Rating Services Partner von Moody’s International.

Geschäftsmodell

Das Geschäftsmodell der Rating Services basiert auf vier Grundlagen.

Methoden und Tools

Methodisch geht die Rating Services nach einem „bottom up“ Konzept vor, d.h. es werden alle bewertungsrelevanten Faktoren erhoben und bewertet und nach Erfolgs- und Risikopotenzialen ausgewertet (insgesamt bis zu 500 Kriterien). Die quantitativen Bewertungsergebnisse (z.B. Eigenkapital-, Rendite-, Liquiditätskennzahlen usw.) werden mit den Durchschnittswerten der jeweiligen Branche und Größenklasse verglichen und vom Finanzanalyst (i.R. ein speziell ausgebildeter Wirtschaftsprüfer) bewertet. Die Referenzwerte generiert aktuell das Institut der Deutschen Wirtschaft – ebenfalls eine Institution der Verbände – mit dem seit einigen Jahren eine Kooperation besteht. Die qualitativen Bewertungskriterien wie z.B. Produkte und Märkte, Management, Leistungsprozesse usw. werden auf der Basis eines vorgegebenen Expertenmodells durch die Branchenanalysten bewertet.

Qualifizierung von Rating Experten

Die Rating Services hat von Anfang an die Qualifizierung von Rating-Experten initiiert und an der Entwicklung und Durchführung der Ausbildungsgänge mit Dozenten und Praxisfallbeispielen aktiv mitgewirkt. So z.B. die Rating Analystenausbildung an der Universität Augsburg, die auf Initiative von H. Loges, Vorstand der RS AG, 1999 konzipiert und bisher 8-mal erfolgreich durchgeführt wurde. Ebenso die Ausbildung von Rating-Advisor beim BDU (Bundesverband Deutscher Unternehmensberater). Eine neue Initiative beinhaltet das Angebot von Rating-Experten für Unternehmen, welches derzeit mit einer der führenden Hochschulen in Deutschland aufgestellt und ab Herbst angeboten wird. Gemeinsam ist all diesen Angeboten, dass die Zertifizierung dort geschieht, wo sie institutionell hingehört: an die Universitäten und Hochschulen.

Analystenkonzept, Back Office, Rating Committee

Die Rating Services arbeitet in der Analyse und Bewertung dreistufig:
Zunächst wird im Back Office für das Rating ein entsprechendes Desk Research durchgeführt. D.h. die erforderlichen Daten und Informationen (über das Unternehmen oder den Fonds und den Markt) werden gesammelt und ausgewertet. Außerdem werden die letzten drei testierten Bilanzen und die Planung für drei Folgejahre ausgewertet.
Dann erhebt und bewertet das Analystenteam vor Ort beim Kunden die qualitativen Informationen und verifiziert die quantitative Analyse. Das Analystenteam besteht grundsätzlich aus drei Analysten: dem Lead Analyst, der als Mitarbeiter der RS AG für die Bewertung des Geschäftsmodells oder des Fondskonzeptes und die Einhaltung der Methodik verantwortlich ist; dem Fach- oder Branchenanalyst, der mindestens 10 Jahre Erfahrung in dem entsprechenden Fachgebiet und eine Analystenqualifizierung hat; und dem Finanzanalyst, der die quantitativen Daten analysiert und bewertet. Alle Analysten verfügen über entsprechend langjährige – zum größten Teil über 20-jährige Expertise in ihrer Branche und ihrem Fachgebiet und entsprechende Rating- Qualifizierung.
Im dritten Schritt werden die erhobenen Informationen und Kriterienbewertungen der einzelnen Analysten im Back Office ausgewertet mit Hilfe entsprechender Software der R@Software und zu einem einzigen Ergebnis zusammengeführt. Die Entscheidung über das Rating-Ergebnis fällt letztendlich das Rating Committee, welches aus den Analysten, dem Vorstand und einem Fachexperten besteht.

Professionalität, Neutralität und Unabhängigkeit

Die Professionalität der Ratings der RS AG wird durch den oben geschilderten methodischen Ansatz und den Prozessen zur Erarbeitung der Rating-Ergebnisse bestimmt. Die Neutralität und Unabhängigkeit basiert auf Unternehmensebene zum einen auf der Unabhängigkeit der Verbände und des Managements. Zum zweiten auf der Konstruktion, dass die Finanz- und Branchen-/Fachanalysten ihre Einzelbeurteilung im Sinne eines Gutachters unabhängig auf Basis ihrer Fachexpertise entwickeln. So wird sichergestellt, dass eine systematische und mit der gebotenen fachlichen Sorgfalt erarbeitete Expertenmeinung die Grundlage der Entscheidung für das Rating Committee darstellt.

Fondsrating der Rating Services

Im Zuge der Marktbearbeitung wurden auch Ratings von mittelständischen Fondsgesellschaften und die Bewertung der Fonds angefragt und bearbeitet. Zunächst wurden die Grundlagen der Expertenmodelle entwickelt und in der R@Software implementiert. So wird z.B. das Anlagekonzept nach rechtlicher Konstruktion, Anlagezielen, Sicherheiten und Garantien usw., die Performance nach Wertentwicklung, Kosten, Stabilität usw. und die Entscheidungs-, Anlage-, Research-, Vertriebs- Back-Office- Prozesse sowie das Fondsmanagement bezüglich der einschlägigen Erfahrung, der Prognosesicherheit, Kernkompetenzen usw. erhoben und mit insgesamt über 100 Kriterien analysiert und bewertet.

Ausgangspunkt, aber nicht alleinige Informationsquelle für eine Fondsbewertung ist zunächst einmal der Fondsprospekt. Wie aber die im Prospekt definierten Ziele und Strategien umgesetzt und mit welcher Konsequenz und Professionalität die Entwicklung des Fonds während der Laufzeit gemanagt wird, das hängt von der Fondsgesellschaft, vom Fondsmanagement und den Entscheidungs- und Anlageprozessen ab. Also interessiert den Analysten auch die Bewertung der Fondsgesellschaft. Bei Fonds, die während der gesamten Laufzeit Aktivitäten seitens der Fondsgesellschaft erfordern, weil das Erstinvestment z.B. mehrmals gedreht wird, muss diese Bewertung kontinuierlich erfolgen. In der Praxis hat sich eine jährliche Überprüfung und ggf. ein quartalsmäßiges Monitoring als zweckmäßig erwiesen. Ergeben sich personelle Veränderungen, z.B. bei den Leistungsträgern im Fondsmanagement, so können sich völlig neue Verhältnisse einstellen und eine Adjustierung des Ratings zur Folge haben.

Fondsrating – Was wird bewertet?

Rating von Fondsgesellschaften

• Geschäftsmodell, z. B. Strategie und Umsetzung, Beteiligungsmodelle, Zielgruppe und Vertrieb


• Produktportfolio (Fonds), z. B. Prospektanalyse, Wertentwicklung, Investitionsgrad


• Geschäftsprozesse, z. B. Anlageentscheidungen, Informationsprozesse, Backoffice, Vertrieb


• Management und Personal, z. B. Erfahrung, Prognosesicherheit


• Organisation, z. B. Struktur, Schnittstellen, Planung


• Finanzen, z. B. Entwicklung, Ertrags-, Vermögens- und Finanzsituation

Rating von Fonds

• Anlagekonzept, rechtliche Konstruktion, Status


• Wertentwicklung, Risikoprofil, Anlagehorizont


• Anleger-Kommunikation, Investitionsgrad


• Prospektprüfung, Vergleich zur Peergroup, Anlageziele- und umsetzung


• Fondsmanagement

Grundsätze

• Unabhängigkeit der Rating Agentur


• Expertenmeinung und ein erprobter angemessener Rating-Ansatz


• Analytische und prognostische Aussage


• Einfache Kommunizierbarkeit nach der internationalen Notation A, B und C


• Entscheidung der Veröffentlichung liegt beim Auftraggeber


• Publikation und Kommunikation


• Unterjähriges Monitoring

Ratingergebnis

ApolloProMovie KG Filmfonds
durch die Rating Services AG

Die CHORUS-Gruppe emittiert ihren 11. Medienfonds, die ApolloProMovie KG. Die CHORUS-Gruppe gehört mit einem platzierten Gesamtvolumen von über 360 Moi. Euro zu den führenden Anbietern in diesem Segment. Insgesamt konnten allein im Bereich internationaler Spielfilm 60 Filmprojekte mit einem Gesamtbudget von weit über einer halben Milliarde Euro realisiert werden. Das Fondskonzept wird insgesamt als schlüssig und marktattraktiv bewertet, die Garantiestruktur entspricht Markterfordernissen und liegt auf dem Niveau der unmittelbaren Konkurrenz (Bankschuldübernahmen). Das Erlöspotenzial wird durch das Reinvestitionsmodell in Verbindung mit dem Garantiekonzept oberhalb des Branchendurchschnitts gesehen.

Als Fondsinitiator ist die CHORUS-Gruppe im Markt gut etabliert und verfügt über ausgebaute Vertriebsstrukturen (etablierte externe Vertriebsstrukturen im Bereich Pooler, Banken und freie Vertriebe). Mit attraktiven Produkten kann die Marktstellung trotz hohem Wettbewerbsdrucks ausgebaut werden. Allerdings ist der Markt auf Ebene der Fonds sehr begrenzt und zusätzlich gibt es die Bemühungen der Gesetzgebung, die derartigen Produkten die strukturelle Basis entziehen.

Der Investitionsgrad entspricht mit 83,8 % auch bei niedrigem Fondsvolumen dem Schnitt der unmittelbaren Konkurrenz. Der Schlüssel zur Ertragsrealisierung ist Angemessenheit der Budgets sowie eine niedrige Film-Vertriebsprovision. Das Erlöspotenzial und die Beteiligung des Fonds am Erfolg liegen oberhalb des Branchendurchschnitts. Das Ertragsszenario des Fondsmodells ist stark timing sensitiv; aufgrund des Reinvestitionskonzeptes ergibt sich eine quasi exponentielle Auswirkung auf den Gesamtertrag. Eine denkbare bad case Studie zeigt einen leicht über break even liegenden Rückfluss für die Kommanditisten, im unwahrscheinlichen worst case ist mit einem leichten Verlust (ca. 7 %) zu rechnen.