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Rentenfonds

Die Luft wird dünner!

Quartalsmäßig veranstaltet die Drescher & Cie. GmbH Roundtable- Gespräche. Zum Thema „Sind die Rentenmärkte ausgereizt?” waren der Einladung am 13. Mai 2005 die Fondsmanager Rolf-Ingo Guderian vom FRANKFURT-TRUST, Markus van de Weyer von Lazard Asset Management und...

Raimund Nierop von der Credit Suisse Asset Management gefolgt.
In den letzten 50 Jahren haben die Rentenmärkte klassische Verlaufsmuster erkennen lassen. Etwa sieben Jahren fallender Zinsen folgten stets knapp drei Jahre steigender Zinsen. Ginge man von einem klassischen Zyklus aus, in dem wir uns aktuell befänden, wären derzeit rund fünf Jahre fallender Zinsen zu konstatieren und niemand bräuchte sich hinsichtlich der Rentenfonds irgendwelche Gedanken zu machen. Schließlich wäre in diesem Fall noch ca. zwei Jahre mit einem günstigen Rentenumfeld zu rechnen.

So einfach ist die Angelegenheit nicht

Die Kurse festverzinslicher Wertpapiere sind auf Rekordhöhen gestiegen, ihre Renditen markieren hingegen Tiefstände. In den USA ist die Zinswende bereits vollzogen, und auch in Euroland sind – wie Rolf-Ingo Guderian anmerkte – bereits jetzt historisch niedrige Zinsen festzuhalten, wie sie auf dem erreichten Niveau im ganzen 20. Jahrhundert nicht zu beobachten waren. Zudem sind die Spreads, also die Zinsdifferenzen zwischen Anleihen guter und schlechterer Schuldner, in den letzten beiden Jahren erheblich geschmolzen und mindern somit die Renditeattraktivität einzugehender Risiken. In diesem Umfeld wird der Arbeitsalltag der Rentenfondsmanager schwieriger, was von den drei Experten auch einhellig bestätigt wurde.

Die Positionierung treibt den Markt

Die Fondsmanager widersprachen aber dem Eindruck, die Rentenmärkte seien überkauft und die Anleger überinvestiert, energisch. Der Kursaufschwung ist in ihren Augen von wachsender Skepsis begleitet gewesen und von daher nicht so dramatisch, wie weithin angenommen wird. Die Beurteilung der aktuellen Standortbestimmung im Zinszyklus fällt selbst den Fachleuten schwer. So räumte beispielsweise Raimund Nierop ein, dass das aktuelle Zinsumfeld makroökonomisch kaum noch erklärbar sei. Aber die Positionierung treibe den Markt. Augenfällig sei unter anderem auch das Verhältnis zwischen vergleichsweise hoher Inflationsrate und auffallend niedrigen Zinsen. Zukünftig rechnen die drei Fondsmanager jedoch wieder mit deutlich geringeren Inflationsraten weltweit. Die Inflationsgefahr mindert nach Einschätzung von Rolf-Ingo Guderian neben dem Basiseffekt beim Ölpreis, der stark deflationären Wirkung Chinas und der demografischen Entwicklung in den westlichen Industrienationen vor allem die Entwicklung zur weltweiten Dienstleistungsgesellschaft.

Übereinstimmend halten die drei Rentenmarktspezialisten eine Rückkehr zu hohen Inflationsraten und hohen Nominalzinsen in der näheren Zukunft für sehr unwahrscheinlich.

Etliche Sondereffekte erschweren überdies die Einschätzung der Lage. So verwies Raimund Nierop beispielsweise auf die seit geraumer Zeit zu beobachtenden massiven Käufe amerikanischer Staatsanleihen durch asiatische Notenbanken. Dabei interessiere etwa die Notenbanken Chinas und Taiwans weniger die Zinsattraktivität der US-Staatsanleihen, als vielmehr das Ziel, die eigenen Währungen zu stützen. Ohne diese laufende Nachfrage müssten nach Nierops Einschätzung die amerikanischen Zinsen schon zu diesem Zeitpunkt rund 100 bis 150 Basispunkte höher liegen, als sie derzeit notieren.

Von stark steigenden Zinsen in der näheren Zukunft geht indes derzeit keiner der drei Fondsmanager aus. Damit auch nicht von einem Rentencrash, der ein Szenario ähnlich 1994 nahe legen würde, als die Rentenmärkte einen Ausverkauf erlebten. Sie gehen eher von kleinen Zinsschritten aus, wie sie in den USA annähernd schon zur Tagesordnung gehören oder sogar wieder von moderat fallenden Zinsen über einen mittelfristig begrenzten Zeitraum. Dafür sprechen aus ihrer Sicht gleichermaßen fundamentale und strukturelle Gründe, wie auch die sentimentale Stimmung der Anleger.

Als problematisch erweisen sich aber nicht nur die Gestaltung der Duration und die Positionierung auf der Zinsstrukturkurve, sondern auch die Unsicherheit auf den Kreditmärkten hinsichtlich der Risiken der Bonität der Emittenten. Kein Fondsmanager hat nach Einschätzung Nierops Erfahrungen aus Szenarien wie dem gerade erlebten, als die Anleihen des Automobilkonzerns General Motors, die in vielen großen Rentenportfolios zu finden sind, gleichsam von jetzt auf gleich heruntergestuft wurden, um nicht zu sagen „junk” gingen. Nierop beobachtet, wie auch seine Kollegen, einen drastischen Anstieg der Risikoaversion und eine Flucht in die Qualität. Darüber hinaus erschwere die Einschätzung der Positionierung der Hedgefondsindustrie die Situation. Das Kreditrisiko brachte Rolf-Ingo Guderian auf einen einfachen Nenner. „Die Frage, bekomme ich mein Geld zurück, wird wieder eine größere Bedeutung erlangen, als die Frage nach der Höhe der Renditen!”

Die Risiken müssen klar sein

In einem waren sich die drei Fondsmanager einig: Die Kupons könnten in der näheren Zukunft noch niedriger ausfallen und es könnte für die Portfolioverwalter noch schwieriger werden, aus anderen Quellen Mehrwerte zu generieren ohne dabei die Erträge aus den Kupons zu riskieren. Markus van de Weyer glaubt, dass sich die meisten Anleger der effektiven Risiken in diesem Zusammenhang gar nicht bewusst sind. Den Investoren muss klar sein, dass sich die Rentenhausse der letzten Jahre so nicht fortsetzen kann. Dazu der CSFondsmanager Raimund Nierop: „Die Renditeerwartungen sind überzogen und werden reduziert werden müssen. Vier Prozent plus X sind mittelfristig im Schnitt realistisch.” Andererseits behalten Renten ihre Rolle als wichtiger Baustein eines strukturierten Vermögens. In dem extrem anspruchsvoll gewordenen Rentenmarktumfeld plädieren alle drei Fondsmanager dafür als Investor jetzt Rentenfonds zu bevorzugen, die ein denkbar weites Anlageuniversum nutzen können. Rentenfonds mit eng definierten Vorgaben bergen mangels Ausweichmöglichkeiten erhebliche Risiken.

Total Return

Häufig genug fiel in diesem Zusammenhang auch der Begriff „Total Return”. Reine passive Benchmarkansätze greifen nach Ansicht der Experten auch bei Rentenfonds mittlerweile zu kurz. Die Mehrrendite kann nur aus einem aktiven Ansatz gewonnen werden. Gerade weil das Umfeld der Rentenmärkte anspruchsvoller geworden sei, bedürfe es aktiver Manager, die auf die jeweiligen Gegebenheiten flexibel reagieren können.

Fazit:

Die Erwartungshaltung hinsichtlich der Schwankungsbreite der Rentenfonds und der Höhe der zu erwartenden Renditen bedarf dringend einer Modifizierung, soll es nicht zu Enttäuschungen kommen. Die Luft wird in jedem Fall dünner!

Zur Person:

Björn Drescher ist Geschäftsführer der Firma Drescher & Cie. Gesellschaft für Wirtschafts- und Finanzinformationen mbH.

Das Unternehmen verlegt verschiedene Börsenbriefe zum Themenkreis offene Publikumsfonds und veranstaltet regelmäßige fachspezifische Seminare, wie das „Petersberger Treffen“.

(Björn Drescher)