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Amerikanische Verhältnisse an Donau und Moldau?

Emerging Markets

Tschechien und Ungarn waren bislang die Stars unter jenen osteuropäischen Ländern, die sich nach dem Zusammenbruch des Ostblocks aufmachten, Anschluss an den Brüsseler Klub EU zu finden. Mittlerweile werden sie sehr viel kritischer gesehen von den professionellen Anlegern.

„Das Doppeldefizit spricht gegen ein Investment in diese Länder“, glaubt etwa Wim-Hein Pals, der bei der niederländischen Robeco die Investmentfonds mit Schwerpunkt Emerging Markets betreut. Seine Sorge lässt sich an den Grafiken nachvollziehen: Seit 1998 wandern Leistungsbilanz-Defizit wie Budget- Saldo ins Minus mit Größenordnungen zwischen 4 und 8 Prozent vom Bruttoinlandsprodukt (Wirtschaftsleistung), was durchaus zum Problem werden kann. Denn das Minus in der Leistungsbilanz gibt an, in welchem Ausmaß das jeweilige Land eine Finanzierung durch das Ausland in Anspruch nimmt. Allerdings kommt es sehr darauf an, wie diese Finanzierung abläuft. Solange dieses Defizit den Strom der Direktinvestitionen aus dem Ausland reflektiert, sind diese Salden weitgehend ungefährlich.

Genau dieser Punkt scheint zumindest im Falle Ungarns eindeutig überschritten: Seit 2001 sind die Defizite regelmäßig deutlich größer als der Zufluss durch Direktinvestitionen. Daher sorgte sich sogar der IWF in seinem jüngsten Bericht um die Stabilität, weil der zunehmende Rückgriff auf kurzfristige Kredite die ungarische Volkswirtschaft verwundbar macht gegenüber kurzfristigen Schwankungen an den internationalen Märkten. Das schnelle Geld ist eben auch (anders als bei Direktinvestitionen) schnell wieder weg, wie zuletzt etwa Argentinien oder die Türkei erfahren mussten.

In Tschechien läuft dieser Prozess etwas langsamer ab, die Abhängigkeit von Krediten des Auslands ist längst nicht so groß. Eine Ursache für diesen Unterschied lässt sich relativ leicht erkennen: Der ungarische Fiskus deckt einen wesentlich größeren Teil seines Finanzbedarfs auf den Kreditmärkten, als es die Kassenverwalter in Prag tun. Mit ein wenig Abstand könnte man fast meinen, die beiden Vorreiter der Annäherung an Westeuropa hätten nun wohl die Angleichung an die westlich der Elbe etablierten Standards auch im negativen Sinne vollzogen. Das wäre jedoch eine deutlich zu pessimistische Einschätzung der Lage. Mit Estland, Litauen und Slowenien setzen bereits drei Länder zum Sprung in die volle Währungsunion an, die nach dem Willen der politisch Verantwortlichen Anfang 2007 realisiert werden soll.

Die drei Länder stehen unmittelbar vor dem Test auf die Maastricht-Kriterien für den Beitritt, den sie wohl auch erreichen werden. Rein statistisch haben die Länder (mit einer kleinen Ausnahme) den Test schon 2005 bestanden, lediglich die Inflationsrate Estlands lag mit 4,1 Prozent ein wenig zu weit über dem Referenzwert von 2,5 Prozent. Alle anderen Messgrößen für die Euro-Kriterien stimmen. Nimmt man die Frühjahrschätzung des IWF als Anhaltspunkt, könnte es auch für die Esten relativ glatt klappen, denn die Ökonomen in Washington sehen den Preisauftrieb gegen 3 Prozent zurückgehen. Hilfreich für diese enorm schnelle Annäherung war sicher die schon länger bestehende enge Bindung an den Euro durch die Teilnahme am System der festen Kurse jener EU-Währungen, die noch nicht durch den Euro abgelöst wurden. Damit ist in den genannten Ländern das beste auch schon verdient, wie die beiden Merrill Lynch Fonds-Manager Alain Bourrier und Plamen Monovski mit seltener Klarheit herausstellen.

Die Strategie des von den beiden gemanagten Emerging Europe Fund basiert auf der Einsicht „die größten Gewinne werden erzielt, wenn sich Länder an die EU-Mitgliedschaft annähern“. Mit der Auf- nahme der offiziellen Verhandlungen über den definitiven Beitritt ist die Party dann vorbei. Da indes Osteuropa noch viele Kandidaten aufweist, die noch viele Jahre vom Eintritt in den Brüsseler Klub entfernt sind, sehen sie auch ein weiteres großes Potential für diese Strategie, mit der ihr Fonds seit 1995 erfolgreich arbeitet. Damals galten Irland, Spanien, Portugal und Griechenland als Emerging Markets und die wichtigsten Kandidaten- Länder. Seit diesem Start hat der Funds Erträge von über 800 Prozent erzielt und damit auch seine Benchmark, den MSCI Emerging Europe klar übertroffen.

Aktuell heißen die Favoriten Russland und Türkei und selbst die notorisch schwache Ukraine steht gut da, wenn man sie an den Kursen ihrer Währungsanleihen misst: Die Länder in der Gemeinschaft unanhängiger Staaten mit Russland an der Spitze stehen derzeit wegen des Rohstoffbooms auf der Sonnenseite. So wird die in wenigen Monaten fällige, aus der Umschuldung von 2001 hervorgegangene Euro-Anleihe der Ukraine auch aktuell noch mit Kursen über 100 Prozent gehandelt. Die Anleger scheinen sich also sehr sicher zu sein, dass dieses Papier nun auch ordentlich bedient werden wird. Die Türkei hat sich vom finanziellen Zusammenbruch des Fiskus von 200/2001 erholt und ist trotz aller politischen Querelen auf dem Weg, nicht nur politisch, sondern vor allem auch wirtschaftlich ein Teil Westeuropas zu werden, aller Vorbehalte hüben und drüben zum Trotz. Denn schon allein die geographische Lage zwischen Europa und den Ölstaaten des Nahen Ostens macht die Türkei als Ziel für Investments aus beiden Richtungen attraktiv. Und mit Moldawien, Georgien oder selbst Armenien stehen weitere Kandidaten bereit, die sich auf den Weg Richtung Europa machen werden und damit die Erfolgsgeschichte von Spanien oder Irland wiederholen werden. Die momentan in Prag und Budapest aufziehenden Probleme werden daran nichts ändern, auch wenn damit rein zahlenmäßig Verhältnisse entstehen, die im Hinblick auf die USA als gefährliche Ungleichgewichte anzusehen sind.

Für schnell wachsende, aufstrebende Länder wie Tschechien oder Ungarn sind sie eher als ein kleiner Preis für die großen Erfolge zu sehen. Sie bilden für kurzfristig orientierte Anleger sicher auch technisch wichtige Vorgänge. Für die längere Investment-Perspektive sind sie allenfalls Randnotizen.

(MARTIN KLINGSPORN)