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Nicht aus Schaden klug geworden?

Offene Immobilienfonds

Die offenen Immobilienfonds haben in den letzten Monaten einige heftige Nackenschläge einstecken müssen: Ein Korruptionsskandal erschütterte vornehmlich die Sparkassentochter DEKA, dazu kam ein doppeltes Unglück, weil gleich zwei Gesellschaften sich gezwungen sahen, die Einlösung von Anteilen auszusetzen. Und im Hintergrund stehen Immobilienbestände mit Schwächen, die zum Teil auf den Markt, zum Teil aber auch auf eine fragwürdige Praxis des Managements zurückzuführen sind.

Der Markt hatte vor allem bis zum Jahr 2004 hinein für eine regelrechte Geldschwemme bei den Fonds gesorgt, weil die vom Aktiencrash erschreckten Anleger einen sicheren Hafen für ihre Mittel suchten. Ergebnis war ein hoher Anlagedruck, der die Manager in ganz Europa nahezu verzweifelt nach halbwegs brauchbaren Objekten suchen ließ. Da die Fonds gezwungen sind, eine Untergrenze des Immobilienanteils am Gesamtvermögen einzuhalten, ist es in diesem Boom sicher zu Käufen gekommen, die sich am Ende als wenig lukrativ erweisen werden. Schon damit ist wohl beachtlicher Abwertungsbedarf entstanden.

Noch härter dürfte allerdings die Praxis der Einwertungsgewinne zurückschlagen: Wer zum Kauftermin ein Gutachten zur Verfügung hatte, das einen höheren Wert als den tatsächlich gezahlten Preis auswies, konnte sofort mit dem Kauf schon Gewinne ausweisen. Damit wurde gerade in der Zeit des Anlagedrucks die Performance optisch verbessert. Der Nachteil: Die Objekte stehen mit den höheren Werten in den Büchern und die Latte für weitere Gewinne liegt so von vornherein ziemlich hoch. Es ist ein offenes Geheimnis, dass noch reichlich Abwertungsbedarf in den Portofolios steckt. Der Vergleich zwischen den verfügbaren Indize und anderen Marktparametern mit den Bewertungen der offenen Fonds zeigt fühlbare Diskrepanzen: Während die europäischen Märkte gerade in dem von den offenen Fonds präferierten Segment Büroobjekte eher durchwachsen gelaufen sind, haben die Objekte der Fonds nur gewonnen – und das selbst da, wo die Märkte nach unten tendierten.

Startschuss für Abwertungen. Inzwischen haben die nötigen Abwertungen begonnen und dürften so manches Netto-Anlageergebnis auf Anlegerebene ins Minus drücken. Das sind keine Kaufargumente. Als Beispiel kann der DIFA-Fonds 1 dienen, der bereits mehrere Milliarden an Volumen verloren und daher mittlerweile auch eine Reihe von Objekten verkauft hat. Allein das letzte Geschäftsjahr brachte für die deutschen Objekte Abwertungen von fast 160 Mio. Euro, denen einige Aufwertungen von Auslandsobjekten gegenüberstehen. Unterm Strich machten sich die Wertänderungen mit einem Minus von etwa 1,7 Prozent bei der Performance bemerkbar. Angesichts der Abflüsse ist die Union Investment Gruppe dazu übergegangen, Anteile des Fonds aufzunehmen, um ihn stabilisieren. Die einstmals als Synonym für Solidität und Langeweile bekannten Fonds haben denn auch einen empfindlichen Verlust an Anlegervertrauen hinnehmen müssen. In Zahlen: Allein im ersten Halbjahr 2006 verloren die Fonds netto 8,2 Mrd. Euro, ihr Volumen schrumpfte damit auf 74,2 Mrd. Euro. Unterm Strich ist das ein Abgang von mehr als 10 % innerhalb eines halben Jahres. Das ist gewaltig, zumal in einem positiven Umfeld, in dem die Anlagegesellschaften insgesamt ordentliche Zuflüsse verbuchen konnten. Allein bei den Publikumsfonds betrug der Nettozufluss insgesamt 7,6 Mrd. Euro – nach Verrechnung der Verluste bei Immobilien- und Aktienfonds (- 2,8 Mrd. Euro). Die Anleger stellen den Fonds auch weiterhin Geld in nennenswertem Umfang zur Verfügung. Am aktuellen Rand scheinen sogar die offenen Immobilienfonds wieder den Weg zum Geld der Anleger zu finden: Nach den Zahlen des Branchenverbandes BVI ergab sich in diesem Segment für den Monat Juni erstmals seit längerem wieder ein Nettozufluss von etwas mehr 200 Mio. Euro.

Ob das schon die von der Branche erhoffte Trendwende ist, bleibt abzuwarten. Denn der harte Kern der Probleme, die Transparenz der Angebote, steht weiter zur Debatte. Sowohl der Korruptionsskandal als auch die Probleme mit der Agentur Scope haben ihren Ursprung in der seit Jahren verfolgten Strategie der öffentlichen Darstellung, die den deutschen Anlegern wesentliche Fakten verschweigt, über die andernorts selbstverständlich informiert wird. Diese Kultur der Verschleierungen, getragen von einer schier unglaublichen Arroganz gegenüber den Anlegern und der Öffentlichkeit, bildet einen exzellenten Nährboden für Korruption. „Rating statt Transparenz“. Die von der Branche gewählte Strategie

„Rating statt Transparenz“ hat die Sache dann noch einmal verschlimmert, wie die Vorgänge um KanAm und Scope zeigten. Rating-Verfahren schaffen Informations- Monopole, die entsprechende Kosten und ausbeutbare Machtstrukturen nach sich ziehen. Sie sind nur dann sinnvoll, wenn es eine handfeste Notwendigkeit dafür gibt. Es hat aber bis heute niemand begründen können, warum die Anleger in den offenen Fonds vor Informationen über ihr Vermögen „geschützt“ werden müssen, die selbst bei den notorisch intransparenten Instrumenten des grauen Marktes längst zum Standard gehören. Immerhin hatten sich die Anlagegesellschaften im ersten Halbjahr 2005 an einen Transparenzstandard mit beachtlichen Verbesserungen herangearbeitet. Vertiefte Einblicke sollten möglich werden unter anderem durch den Ausweis von Verkehrswerten, detaillierte Auskunft über die Vermietungssituation bis hin zur Laufzeitstruktur der Verträge oder Daten zum Stand des Fremdkapitals.

Das wäre immerhin etwas gewesen. Leider hat der Druck auf die Branche ein wenig nachgelassen und damit die Bereitschaft zur Information. Engagierte Branchenbeobachter wie der Rosenheimer Analyst Stefan Loipfinger sehen denn auch Rückschritte bei den Informationen, die schon fast als Verweigerung aufgefasst werden können. Ein Beispiel: „Bei der SEB fehlt mittlerweile über die Hälfte der nach den BVI-Richtlinien grundsätzlich zu veröffentlichenden Informationen.“ Als Begründung oder wohl besser als Ausrede müsste dann eben ein wie fadenscheinig auch immer begründeteter „Sonderfall“ herhalten.

(Dr. Martin Klingsporn)