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Eine Wette mit Unbekannten

US-Policenfonds auf Konsolidierungskurs

Wie das Kaninchen auf die Schlange starren die Initiatoren der US-Policenfonds auf die Steuerverwaltung, die die Fonds als gewerblich einstuft. Aber es gibt Gestaltungen, mit denen sich die Negativwirkungen vermeiden lassen. Und auch nach Steuer lassen sich die prognostizierten Renditen sehen. Was lange währt, wird doch nicht immer gut. Seit...

mehr als einem Jahr wehren
sich die US-Policenfonds, die vermögensverwaltend
konzipiert sind, gegen
die Qualifizierung als gewerblich durch
die Finanzverwaltung. Ende September
haben die obersten Finanzbehörden die
Fonds als gewerblich eingestuft und
damit „einen vorläufigen Schlussstrich“
gezogen, meldete der Bundesverband
Vermögensanlagen im Zweitmarkt Lebensversicherungen
(BVZL), der im
Frühjahr 2004 gegründet worden war,
um in der Auseinandersetzung um die
steuerliche Behandlung der US-Policenfonds
mit einer Stimme zu sprechen.
Das ist offenbar in der Kommunikation
mit der Öffentlichkeit nicht so ganz gelungen.
So sprach Verbandsmitglied HPC in
seinem Newsletter von „einer nicht abgestimmten
Pressemeldung des BVZL“,
kam aber auch nicht an der Tatsache vorbei,
dass die US-Policenfonds nach Auffassung
des Bundesfinanzministeriums
gewerblich sind.
Die Begründungen für diese Auffassung
sind indes hanebüchen. Die Tatsache,
dass die Policen über Makler (Settlementgesellschaften)
gekauft werden,
wird als ein Indiz für die Gewerblichkeit
genannt. Dann müsste ein geschlossener
Immobilienfonds, der die Fondsimmobilie
über einen Makler kauft, automatisch
gewerblich sein. Die Größe der
Fonds wird als weiteres Argument von
der Finanzverwaltung herangezogen.
Als drittes Kriterium für die Gewerblichkeit
nennt das Finanzministerium
das Verlustrisiko, das mit einer Anlage
in US-Policen verbunden ist. „Es ist zwar
jede unternehmerische Tätigkeit auch
mit Verlustrisiken behaftet, aber der
Umkehrschluss, dass ein Verlustrisiko
auf eine gewerbliche Tätigkeit des
Fonds schließen lasse, ist nicht zulässig”,
meint Michael Pirgmann, der Geschäftsführer
des Initiators HPC Capital.
Verlustrisiken gäbe es auch bei jeder
Vermögensverwaltung.
So wenig schlüssig die Beweisführung
der Finanzverwaltung auch sein mag: Es
stellt sich die Frage, ob es sinnvoll ist,


die Auseinandersetzung mit dem
Finanzministerium weiter zu führen.
Die Branche scheint entschlossen, ihr
Recht im Klagewege zu suchen.
Aber es wäre völlig verfehlt zu glauben,
das Schicksal der US-Policenfonds hänge
allein von der Frage der Besteuerung ab.
HPC hatte den Fonds US Life 4, der jetzt
vom Markt genommen wurde, zwar vermögensverwaltend
konzipiert, aber aus
Vorsichtsgründen wie einen gewerblichen
Fonds kalkuliert. Ebenso ging der
VCH Expert US-Life 2 vor. Und der BVT
Life Bond Fund III Tradition berechnete
die Rendite sowohl nach dem vermögensverwaltenden
wie dem gewerblichen
Konzept. Der Renditeunterschied
zwischen gewerblicher und vermögensverwaltender
Kalkulation hält sich in
Grenzen (siehe Tabelle).
Die Hauptrisiken, dass die prognostizierte
Rendite nicht erreicht wird, liegen
darin, dass die Einkaufspreise höher
sind als kalkuliert und die versicherten
Personen länger leben als beim Erwerb
der Policen kalkuliert. Wird bei diesen
beiden Größen eine Abweichung von
der Prognose in Höhe von jeweils zehn
Prozent unterstellt, sinkt die Rendite
sogar weit stärker als durch die Einstufung
als gewerblicher Fonds.
„Die leidige Steuerdiskussion lenkt von
den entscheidenden Punkten der Policenfonds
ab,“ meint Achim Lutz, Leiter
geschlossene Fonds bei der VCH Investment
Group AG (siehe Interview).
Tatsächlich haben die Initiatoren sehr
viel Gehirnschmalz darauf verwendet,
wie man trotz allem dem Fiskus ein
Schnippchen schlagen kann.
Zwei Fonds haben sich zu einer
Betriebsstätte in den USA entschlossen.
Damit sind die Anleger in den USA steuerpflichtig
und kommen in den Genuss
der hohen Freibeträge (derzeit 3.200
Dollar). Bis zu dieser Höhe bleiben die
Erträge in den USA steuerfrei, und auf
Grund des deutsch-amerikanischen
Doppelbesteuerungsabkommens verzichtet
die Bundesrepublik auf eine
Besteuerung. Ganz leer geht der deutsche
Fiskus aber nicht aus: In Deutschland
gilt lediglich der Progressionsvorbehalt.
Die deutschen Einkünfte unterliegen
einem höheren Steuersatz, der
sich aus der Berücksichtigung auch der
US-Erträge ergibt.
Aber: Anleger, die bereits in US-Immobilienfonds
engagiert sind, werden über
die Freibeträge kommen. „Wir haben
ermittelt, dass nur fünf Prozent unserer
Anleger bereits Investments in den USA
halten“, meint dazu Franz-Philippe
Przybyl, Vorstand des Initiators BAC
Berlin Atlantic Capital AG. Zudem seien
die Steuersätze oberhalb des Freibetrags
deutlich günstiger als in Deutschland.
Das ist richtig. Aber grundsätzlich
sollten die Berater bei der Entscheidung,
welchen Fonds sie ihren Kunden anbieten,
darauf achten.
Der Vorteil einer eigenen Betriebsstätte
in den USA: Die Fondsmanager dürfen
die Policen aktiv handeln, was für die
Fonds, die immer noch als vermögensverwaltend
anerkannt werden wollen,
steuerlich ein KO-Kriterium wäre. Durch
die eigene US-Betriebsstätte erhöht sich
die Flexibilität des Fonds. Die Möglichkeiten,
die eine eigene Betriebsstätte in
den USA bieten, werden indes in vollem
Umfang nur vom Life Trust 2 von BAC
Berlin Atlantic Capital genutzt. Der
Fonds will nicht nur aktiv handeln. BAC
ist als Mitglied im Branchenverband der


am US-Zweitmarkt tätigen Unternehmen
(VLSAA-Viatical and Life Settlement
Association of America) sehr stark im
US-Markt verankert und hat ein Konzept
entwickelt, selbst Policen zu initiieren.
„Wir sind daher nicht darauf angewiesen,
die Ablaufleistung abzuwarten,
sondern können Policen auch vorzeitig
verkaufen und mit Hilfe der selbst initiierten
Policen eine Arbitrage zwischen
den unterschiedlichen Laufzeiten nutzen,“
erläutert Przybyl. Auch im Vertrieb
habe das Vorteile: „Die Kritik, es handele
sich um eine Wette auf den Tod der
Versicherten, läuft bei uns ins Leere.“
Vor allem aber mache sich der Fonds von
Preisbewegungen am US-Markt unabhängig.
Diese haben jetzt HPC-Geschäftsführer
Pirgmann veranlasst, den Fonds US Life
4 vom Markt zu nehmen. Begründet wird
dieser Schritt mit den sinkenden Renditen
auf Grund der steigenden Preise.
„Wir glauben, dass dies auf Grund der zunehmenden
Kapitalzuflüsse eine Dauererscheinung
ist,“ erläutert Pirgmann.
Anleger erhalten ihr Geld einschließlich
Verzinsung zurück, der Vertrieb behält
die Vermittlungsprovision.
Die bereits platzierten Beteiligungen US
Life 1 bis US Life 3 sind nicht betroffen.
Während der US Life 1 („mit hervorragenden
kalkulatorischen Renditen“) voll
investiert ist, befinden sich US Life 2 und
US Life 3 noch in der Investitionsphase.
Für diese sieht das Fondsmanagement
keine Probleme, die geeigneten Policen
zu beschaffen. Nach dem Life Settlement-
Fonds 1 von Sachsenfonds, der im
März dieses Jahres vom Markt genommen
wurde, ist dies der zweite Fonds,
der aufgibt, weil er Probleme im Einkauf
attraktiver Policen sieht.
Der gesicherte Marktzugang ist offenbar
ein Problem, das bislang unterschätzt
wurde. „Hier liegt ein besonderer
Vorteil unseres Fonds,“ meint Gerald
Hörhan, Geschäftsführer der Transparent
Life. „Beim Einkauf der Policen
arbeitet der Fonds exklusiv mit Wm,
Page & Associates zusammen, der ältesten
amerikanischen Settlement-Gesellschaft,
wodurch der Fonds einen bevorzugten
Zugang zu Policen hat.“ Als gewerblicher
Fonds mit deutscher Betriebsstätte
befindet sich das Produkt
auch auf sicherem steuerlichem Terrain.
„Das größte Risiko der US-Policenfonds
liegt darin, dass die Versicherten länger
leben, als beim Kauf der Policen kalkuliert
wurde“, meint VCH-Vorstand
Christian Angermayer. Beim Kauf der
Policen wird die Lebenserwartung der
Versicherten auf Grund einer Untersuchung
durch den Hausarzt sowie
bestimmter Kriterien (Alter, Krankheit,
Geschlecht, Raucher/Nichtraucher) und
unter Berücksichtigung der Sterbetafeln
geschätzt. Daraus lässt sich dann eine
Einkaufsrendite ermitteln (in der Regel
zwischen 14 und 16 Prozent), die aber
nur realisiert wird, wenn der Versicherte
zum prognostizierten Zeitpunkt stirbt.
Langlebigkeitsrisiko: Der erste BVTFonds
hatte das Langlebigkeitsrisiko
durch eine Rückversicherung bei Lloyds
of London abgesichert. „Lloyds hat sich
aus dem Geschäft zurückgezogen,“ erläutert
BVT-Geschäftsführer Andreas
Graf von Rittberg. VCH ist es gelungen,
von der renommierten US-Gesellschaft
PartnerRe eine Rückversicherung zu
erhalten.
Mit einem Fonds, der steuerlich und im
Hinblick auf das Langlebigkeitsrisiko
optimiert ist, wartet die Deutsche Bank
auf: Der db Kompass Life 2 erwirbt die
Policen nicht, sondern zieht nur den wirtschaftlichen
Nutzen aus diesen, daher
geht der Initiator wie Dr. Peters bei der
Zertifikatelösung von einem vermögensverwaltenden
Status aus. Gleichzeitig
verpflichtet sich die Deutsche Bank am
Ende der Laufzeit (zehn Jahre) alle dann
noch nicht fälligen Policen zurückzukaufen,
das Langlebigkeitsrisiko also zu beschränken.
Zudem wird das Währungsrisiko
abgehedgt. Aber eine solche
Sicherheitsstrukur hat natürlich seinen
Preis: Die Rendite liegt mit 6,8 Prozent
unter den Konkurrenzangeboten.




FINANZWELT sprach mit Dr. Achim
Lutz, Leiter geschlossene Fonds bei
der VCH Investment Group AG, über
die Perspektiven der US-Policenfonds.


FINANZWELT: US-Life Settlement Fonds
waren zunächst der Shooting Star unter den
Lebensversicherungsfonds, jetzt überwiegen
oft die skeptischen Töne. Woran liegt das?

Lutz: Offenbar waren die Erwartungen bei
Anlegern, Vermittlern und Journalisten überhöht
und man hat übersehen, dass es gute
und schlechte Fonds gibt. Dann kamen die
Nachrichten von der Pleite von Mutual
Benefits, die steuerliche Verunsicherung und
Kritik an vermeintlich zu positiven Lebenserwartungsgutachten.
Letztendlich ist der Manager
entscheidend.


FINANZWELT: Wie sehen Sie die Situation
der US-Policenfonds?

Lutz: Die Ausgangslage ist nach wie vor
hervorragend. Die Preise sind zwar im Durchschnitt
etwas gestiegen, aber es gibt immer
noch Marktineffizienzen und Nischen, in
denen man gute Renditen erwirtschaften
kann.


FINANZWELT:Welche Bedeutung hat die
Qualifizierung der Fonds als gewerblich?

Lutz: Das Problem liegt in der Erwartungshaltung.
Die meisten Fonds waren und
sind vermögensverwaltend konzipiert und
konnten zu Recht davon ausgehen, dass die
Anleger die Erträge steuerfrei vereinnahmen
können. Wir werden auf jeden Fall den
gerichtlichen Weg beschreiten. Anleger sollten
aber nur mit den gewerblichen Renditen
planen, kommt es dann anders, werden sie
positiv überrascht. Denn endgültig entschieden
ist noch nichts.


FINANZWELT: Wird die Steuerfrage überschätzt?

Lutz: Definitiv. Immerhin können die USPolicenfonds
auch bei gewerblicher Qualifizierung
rund sieben bis acht Prozent Rendite
nach Steuern in Aussicht stellen. Mit welcher
Anlage ist das bei einem ähnlich geringem
Risiko noch möglich?


FINANZWELT: Es heißt zuweilen, die
geeigneten Policen sind schwer zu finden.

Lutz: Es ist nicht einfacher und schwerer,
als gute, günstig bewertete Aktien zu finden.
Die Mittel des ersten VCH Expert US-Life sind
zu 100 Prozent entsprechend unserer Investitionskriterien
angelegt.


FINANZWELT: Der VCH-Fonds ist der einzige,
der mit einer traditionellen Rückversicherung
arbeitet. Warum?

Lutz: Das größte Risiko für die Rendite liegt
in der exakten Einschätzung der Lebenserwartung
des Versicherten. Lebt dieser länger
als beim Kauf geschätzt, geht der Wert der
Police dramatisch zurück. Beim VCH Expert US
Life 2 zahlt PartnerRe die volle Versicherungssumme,
wenn der Versicherte 24 Monate länger
lebt als erwartet. Für jede Police ist damit
eine Mindestrendite garantiert. Und das Vorhandensein
eines institutionellen Partners ist für
uns auch ein Qualitätsmerkmal.



Fonds der zweiten Generation

Ein neues Konzept verfolgt der Life Trust 2. Die erste Generation der US-Policenfonds hat nur die

Möglichkeit,
die Policen zu kaufen und abzuwarten, bis der Versicherungsfall eintritt. Der Lift Trust 2 hat

zwei zusätzliche Optionen.
Er initiiert Policen und handelt mit den erworbenen und selbst für den Zweitmarkt konzipierten
Versicherungsverträgen. „Als Private Placements wurden die selbst initiierten Policen bereits

erfolgreich getestet”,
erklärt BAC-Vorstand Franz-Philippe Przybyl. Die Vorteile: Der Fonds ist unabhängig von

Preisschwankungen,
im Gegenteil, er kann sie sogar zur Arbitrage und damit für zusätzliche Erträge nutzen. Und das
Langlebigkeitsrisiko spielt eine wesentlich geringere Rolle. „Nur bei 13 Prozent unserer Policen

kommt es
zum Eintritt des Versicherungsfalls“, meint Przybyl. Der Fonds ist sehr viel flexibler und hat

eine kurze Laufzeit von
nur sieben Jahren. Nach fünfeinhalb Jahren soll der Anleger sein Kapital zurückhaben. Ob sich ein

neues
Geschäftsmodell allerdings wirklich in der Praxis bewährt, kann nur die Zeit zeigen. Das gilt vor

allem für die
Initiierung von Policen. Aber solche Einwände müssen auch die herkömmlichen US-Policenfonds durch

entsprechende
Ergebnisse noch widerlegen. Immerhin könnte HPC das Portfolio des ersten Fonds bereits mit Gewinn

verkaufen,
meint HPC-Geschäftsführer Michael Pirgmann.
US-Policen – eine eigene Assetklasse
US-Policenfonds unterscheiden sich grundsätzlich von den deutschen und britischen

Lebensversicherungen.
Die US-Lebensversicherungen sind in der Regel reine Risikoversicherungen, die beim Tod des

Versicherten ausgezahlt
werden. Sie dienen der Versorgung der Hinterbliebenen beim Tod des Hauptverdieners, zur
Absicherung eines Kredits oder zur Finanzierung der Erbschaftsteuer.Weil anders als bei den

deutschen und
britischen Versicherungen im Erlebensfall kein Geld gezahlt wird, ist die einzige Möglichkeit, die

Police noch zu
Lebzeiten zu Geld zu machen, der Verkauf am Zweitmarkt. Der US-Versicherungsmarkt ist gemessen am
Prämienaufkommen von 495 Milliarden Dollar der weltweit größte (Marktanteil nicht ganz 30

Prozent). Erworben
werden die Policen von Life Settlementgesellschaften. Die Lebenserwartung wird von medical

underwritern geschätzt.
US-Policen sind eine eigene Assetklasse, die nicht mit den Aktien- oder Rentenmärkten korreliert.

Daher
eignen sich Policenfonds zur Risikodiversifizierung eines herkömmlich investierten Portfolios. Und

es gibt keine
Exitprobleme für den Anleger.