Eurozone trotzt Zöllen – schwache Industrie, robuste Anleihemärkte

Die Frühindikatoren für die Eurozone haben sich angesichts der anhaltenden Unsicherheit hinsichtlich der Zölle als widerstandsfähig erwiesen. Die Erholung wird weiterhin von Spanien angeführt. Das Wachstum in Deutschland und Frankreich ist schwach, während sich das Wachstum in Italien verlangsamt, da der Superbonus-Aufschwung nachlässt. Der Fertigungssektor, der seit einiger Zeit unter Druck steht, bleibt sehr schwach. Ein positives Reallohnwachstum im Jahr 2025 könnte den Konsum stützen, aber die Sparquoten bleiben hoch und das gedämpfte Verbrauchervertrauen gibt wenig Anlass zu Optimismus, dass sich der Konsum beschleunigen wird. Der Arbeitsmarkt bleibt widerstandsfähig.

Positiv zu vermerken ist, dass die Aussicht auf ein umfangreiches deutsches Konjunkturpaket unsere Wachstumsprognose mit einigen Aufwärtsrisiken ergänzt, während die US-Zölle sowohl über den Handel als auch über die Unsicherheit erhebliche Abwärtsrisiken mit sich ergänzen. Die Inflation in der Eurozone liegt seit einiger Zeit bei etwa 2 %, aber wir gehen davon aus, dass sie im nächsten Jahr aufgrund von Basiseffekten leicht zurückgehen wird. Die Auswirkungen der Zölle werden nuanciert sein; etwaige Vergeltungsmaßnahmen in Form von Preiserhöhungen könnten durch eine schwächere Nachfrage und Dumping chinesischer Waren abgeschwächt werden. Wir gehen davon aus, dass die EZB die Zinsen 2025 wahrscheinlich nicht weiter senken wird, obwohl die Möglichkeit einer weiteren Senkung auf 1,75 % im Jahr 2026 besteht. Die Anleiherenditen dürften vorerst nicht stark von den aktuellen Niveaus abweichen, und wir rechnen in einem Jahr mit 10-Jahres-Renditen von rund 2,65 %. Politisch gesehen halten in Frankreich die Schwierigkeiten bei der Regierungsbildung an. Da wir angesichts der Polarisierung des französischen Parlaments kurzfristig kaum Fortschritte erwarten, bleibt das politische Risiko hoch.

Investment-Grade-Anleihen

Das Angebot an US-Dollar-Unternehmensanleihen hat zugenommen, wird jedoch durch die starke Nachfrage der Anleger überkompensiert, was zu einer allmählichen Verengung der Spreads führt. Die Spreads befinden sich nahe dem unteren Ende ihrer historischen Bandbreite, was angesichts der Nachfrage jedoch noch einige Zeit so bleiben könnte. Bemerkenswert ist, dass sich die Kreditspreads in den 1990er Jahren auf ein ähnliches Niveau verengten, dann aber weiter zurückgingen, nachdem die Federal Reserve mit Zinssenkungen begann. Das absolute Renditeniveau bleibt ein wichtiger Treiber für die Nachfrage der Anleger, und wir gehen davon aus, dass dies auch weiterhin so bleiben wird, da die USA eine Rezession vermeiden können, da KI-getriebene Unternehmensinvestitionen den schwächeren Arbeitsmarkt ausgleichen und die Zentralbank voraussichtlich weitere Zinssenkungen vornehmen wird. In Europa bieten die Spreads von Unternehmensanleihen einen besseren Wert, obwohl das Interesse der Anleger wächst. Die Lockerung der deutschen Schuldenbremse dürfte das Wachstum in der Eurozone stützen und erhebliche Chancen für die Wertpapierauswahl bieten. Die Bewertungen von britischen Unternehmensanleihen liegen dazwischen, obwohl das Wirtschaftswachstum wahrscheinlich weder von einer Zinssenkung noch von fiskalischen Impulsen profitieren wird. Global bleiben wir vorsichtig optimistisch und bevorzugen selektive Engagements in Emittenten mit höherer Qualität, wobei wir gegebenenfalls eine leichte Neigung zu defensiven Sektoren und auf Euro lautenden Anleihen zeigen, während wir auf eine Verbesserung der Bewertungen insgesamt warten.

Hochverzinsliche Anleihen

Angesichts der Verengung der Spreads bei Anleihen mit höherem Rating ist diese Anlageklasse für Investment-Grade-Portfolios, die auf der Suche nach zusätzlichen Renditen sind, zunehmend attraktiv geworden. Dieser Trend wird durch eine Verringerung der Ratingunterschiede untermauert, da ein zunehmender Anteil der Emittenten hochverzinslicher Anleihen in Richtung des höchsten BB-Ratings wandert, während sich die Investment-Grade-Märkte weiter in Richtung eines BBB-Ratings bewegen. Die lebhafte Nachfrage steht im Gegensatz zu einer moderaten Emissionstätigkeit, da viele Emittenten ihre Fälligkeiten 2026 und 2027 bereits vorfinanziert haben. Zölle und ihre allgemeinen Auswirkungen auf das Wachstum geben weiterhin Anlass zur Sorge und erfordern eine sorgfältige Abwägung, wenn wir neue Investitionen in aktive Portfolios tätigen. Viele Emittenten von Hochzinsanleihen produzieren und verkaufen jedoch eher lokal als international, was dazu beiträgt, die Auswirkungen der Zölle abzuschwächen. Insgesamt sind wir weiterhin der Ansicht, dass das Umfeld für Hochzinsemittenten, von denen viele über starke Bilanzen und robuste Cashflows verfügen, attraktiv bleibt. Die Ausfallraten sind nach wie vor niedrig, was wahrscheinlich eine strukturelle Veränderung für die Hochzinsmärkte darstellt, da kleinere und in Schwierigkeiten geratene Emittenten sich privaten Kreditmärkten zuwenden, wo sie bei Bedarf weitaus mehr Flexibilität bei der Umstrukturierung ihrer Schulden haben.

Marktkommentar von April la Russe, Head of Investment Specialists bei Insight Investment.