Zwischen Liquiditätsversprechen und Bewertungsrealität

Spätestens nachdem der vornehmlich von Volks- und Raiffeisenbanken vertriebene offene Immobilienfonds UniImmo: Wohnen ZBI im Juni 2024 im Zusammenhang mit einer notwendig gewordenen Sonderbewertung seiner Immobilien einen Verlust des Anteilspreises von über 17 % bzw. insgesamt ca. 800 Mio. Euro für den Fonds zu verzeichnen hatte, stehen offene Immobilienfonds unter Druck. So musste z. B. auch der von Kanam Grund aufgelegte offene Immobilienfonds „Leading Cities“ seinen Anteilspreis in den vergangenen beiden Jahren um rund 35 % nach unten korrigieren.

Warum die Anlageklasse unter Druck steht

Unter anderem die seit 2022 zu beobachtende Zinswende hat die Kalkulation von Immobilienportfolios fundamental verändert: Höhere Refinanzierungskosten, geringere Transaktionsliquidität und steigende Renditeanforderungen drücken auf die Verkehrswerte der Immobilien. Ein wesentliches Problem für Anleger ist dabei die periodische Bewertung gehaltener Immobilien im Dreimonatsrhythmus. Anders als Aktien werden Immobilien nicht fortlaufend gehandelt. Der in den Büchern angegebene Verkehrswert der Immobilien basiert im Wesentlichen auf Gutachten und Vergleichstransaktionen. In Aufschwüngen glättet das die Wertentwicklung, in Korrekturphasen zeigt sich hingegen oftmals, dass die Bewertungen nichts mit der tatsächlichen Marktlage zu tun haben. Ein weiteres Problem der Anlageklasse ist die „eingeschränkte Liquidität“. Nach den Erfahrungen der Finanzkrise 2008 hat der Gesetzgeber die Rückgabe der Anteile an offenen Immobilienfonds rechtlich stark eingeschränkt: Fondsanteile müssen nach Erwerb grundsätzlich 24 Monate gehalten werden; zudem ist eine Kündigungsfrist von zwölf Monaten einzuhalten. Offene Immobilienfonds sind damit keine kurzfristig verfügbaren Liquiditätsbausteine. In Stressphasen steigt die Wahrscheinlichkeit, dass Anleger faktisch nur über den Börsenhandel aussteigen können – dann zu einem Preis, der stark vom Rücknahmepreis der Verwaltungsgesellschaft abweichen kann.

Insbesondere im Zusammenhang mit der Abwertung des UniImmo: Wohnen ZBI hat die Branche zudem mit einer erhöhten Anzahl von Anteilsrückgaben und damit verbundenen Mittelabflüssen zu kämpfen. Nach Angaben des Beratungsunternehmens Barkow Consulting belaufen sich die Mittelabflüsse seit August 2023 auf insgesamt 13,4 Mrd. Euro. Die Marktdaten untermauern zudem, dass es sich bei den zu konstatierenden Mittelabflüssen um kein Randphänomen handelt. So konstatiert das Analysehaus Scope in seiner Gesamtmarktstudie 2025, dass das Nettomittelaufkommen offener Immobilienfonds im Jahr 2024 erstmals seit 2006 negativ war (per Saldo fast 6 Mrd. Euro Abflüsse) und verweist zugleich auf eine Serie von Rating-Herabstufungen.

Im schlimmsten Fall droht die Schließung des Fonds

Für offene Immobilienfonds sind eine steigende Zahl von Anteilsrückgaben dann problematisch, wenn sich die Möglichkeit der Liquiditätsbeschaffung durch Veräußerung von Immobilien nicht in vergleichsweiser kurzer Zeit realisieren lässt. Droht dem Fonds durch die erhöhte Anzahl von Anteilsrückgaben eine Unterschreitung der gesetzlich vorgeschriebenen Liquiditätsreserven, kann bzw. muss die Verwaltungsgesellschaft zum Äußersten greifen und die Annahme von Anteilsrückgaben aussetzen – den Fonds mit anderen Worten (vorübergehend) schließen. Das geschah am 15. Januar 2026 beim offenen Immobilienfonds „Wertgrund Wohnselect D“.

Der Fonds setzte mit sofortiger Wirkung die Rücknahme und Ausgabe von Anteilen aus. Hintergrund der Aussetzung der Rücknahme ist nach Angaben der Verwaltungsgesellschaft, dass die liquiden Mittel des Immobilien-Sondervermögens nicht ausreichen, um den Rücknahmepreis für die zur Rückgabe vorgelegten Anteile zu zahlen sowie gleichzeitig die ordnungsgemäße laufende Bewirtschaftung des Immobilien-Sondervermögens sicherzustellen. Nach Angaben der Verwaltungsgesellschaft seien Liquiditätszuflüsse aus Immobilienverkäufen aufgrund längerer Verkaufsprozesse derzeit nur schwer planbar. Hinzu komme ein vergleichsweise hoher Anteil verbleibender Rückgabewünsche von knapp über 20 %, was das Liquiditätsmanagement deutlich erschwere. Es werde nicht angenommen, dass eine weitere Ausgabe von Anteilen zu einer wesentlichen Verbesserung der Liquiditätslage des Immobilien-Sondervermögens führen würde. Man habe daher auch die Anteilsausgabe ausgesetzt, um Anleger, die während der Rücknahmeaussetzung Anteile zeichnen, vor den unverhältnismäßig hohen Risiken zu schützen, sollte es nicht zu einer Wiederaufnahme der Anteilrücknahmen und damit zu einer Abwicklung des Immobilien-Sondervermögens kommen.

Die Schließung des Fonds führt dazu, dass Anleger ihre Anteile nicht mehr zurückgeben und auch nicht auf Jahresfrist kündigen können. Sie kommen über die Verwaltungsgesellschaft derzeit also nicht an ihr Geld. Nach § 257 Absatz 1 KAGB kann die Rückgabe der Anteile zunächst für bis zu zwölf Monaten verweigert werden, wenn Bankguthaben und Erlös der nach § 253 Absatz 1 KAGB angelegten Mittel zur Zahlung des Rücknahmepreises und zur Sicherstellung einer ordnungsgemäßen laufenden Bewirtschaftung nicht ausreichen oder nicht sogleich zur Verfügung stehen. Reichen die liquiden Mittel auch zwölf Monate nach der Aussetzung der Rücknahme noch nicht aus, kann die Rücknahme weiterhin verweigert werden. In diesem Fall kann der Veräußerungserlös den in § 260 Absatz 1 Satz 1 KAGB genannten Wert um bis zu 10 % unterschreiten, um eine Auszahlung zu ermöglichen.

Spätestens 36 Monate nach Aussetzung der Rücknahme ist jedoch eine Rückgabe der Anteile anzubieten. Dann allerdings zu Anteilswerten, die sich aus der Veräußerung der Grundstücke ergeben. Sollte es also bis 36 Monate nach Schließung des Fonds nicht zu einer Verbesserung der Lage kommen, wird eine Zwangsauflösung des Fonds erforderlich. Im Fall des „Wertgrund Wohnselect D“ bleibt Anlegern, die zügig an ihr Geld wollen, derzeit nur die Veräußerung der Anteile an der Börse. Dort ist allerdings mit erheblichen Abschlägen von über 30 % zu rechnen. Ein erheblicher Verlust, den viele Anleger nicht klaglos hinnehmen werden. Die Schließung eines Fonds kann zudem in einer Abwärtsspirale enden: Längerer Rückgabedruck kann Objektverkäufe im schwachen Markt erzwingen und weitere Abwertungen spürbar auslösen.

Die juristische Aufarbeitung hat bereits begonnen

Aufgrund der erheblichen Verluste, die Anleger in den vergangenen beiden Jahren im Zusammenhang mit offenen Immobilienfonds erleiden mussten, nehmen Klagen und Gerichtsentscheidungen rund um Beratung und Produktdarstellung stetig zu. Unlängst hat das Landgericht Münster eine Volksbank im Zusammenhang mit der Vermittlung des UniImmo: Wohnen ZBI dazu verurteilt, das Investment wegen fehlerhafter Anlageberatung zu erstatten. In Stuttgart gab es vor einigen Monaten bereits ein ähnliches Urteil. Medienberichten zufolge sollen bundesweit zahlreiche weitere Verfahren anhängig sein. Parallel hat die Verbraucherzentrale Baden-Württemberg bereits im Februar 2025 vor dem Landgericht Nürnberg-Fürth ein Urteil erstritten, wonach die Verwaltungsgesellschaft des UniImmo: Wohnen ZBI den im Basisinformationsblatt anzugebenden Risikoindikator als deutlich zu niedrig angegeben habe. Das Verfahren wurde zwischenzeitlich dem EuGH vorgelegt und könnte Auswirkungen auf die gesamte Branche haben. Darauf basierend wurde zudem bereits ein Kapitalanleger-Musterverfahren initiiert, in dem Anleger gemeinsam kostengünstig auf Entschädigung für ihre Verluste klagen können.

Was bringt die Zukunft?

Im Durchschnitt scheinen Liquiditätspuffer in der Branche noch vorhanden zu sein. Scope beziffert die Liquiditätsquote im Branchenmittel im zweistelligen Prozentbereich und damit deutlich über der gesetzlichen Mindestliquidität von 5 %. Dennoch gilt: Wenn Rückgaben hoch bleiben und Immobilienverkäufe in einem zähen Transaktionsmarkt länger dauern, wird Liquidität zum Engpass. Dann werden Börsenabschläge zum sichtbaren Preis der Sofortliquidität – und damit zum Reputations- und Beratungsrisiko. Für Vermittler dürfte daher die Ermittlung des Liquiditätsbedarf weiterhin an erster Stelle stehen. Offene Immobilienfonds gehören nur dort ins Mandat, wo Mittel planbar langfristig entbehrlich sind. Halte- und Kündigungsfristen sind nicht Nebenbedingung, sondern Kernrisiko der offenen Immobilienfonds. Das Szenario „Rücknahme ausgesetzt“ gehört als Stress-Test in jedes Beratungsgespräch – und in die Dokumentation. Die Bewertungslogik offener Immobilienfonds ist dem Kunden auch verständlich zu machen. Glatte Anteilspreise sind kein Beleg für geringe Risiken, sondern häufig Folge gutachterbasierter Bewertungszyklen. In Korrekturphasen können Abwertungen gebündelt auftreten. Bei typischerweise moderaten Renditen dauert es dann, bis Rückgänge wieder aufgeholt sind. Dieser Zeithorizont muss zur Anlegerpsychologie und zum Liquiditätsbedarf passen.

Ein Beitrag von Marc Schiefer, LL.M. Partner, Rechtsanwalt, Fachanwalt für Bank- und Kapitalmarktrecht, TILP Rechtsanwaltsgesellschaft mbH